Transmission d'entreprise

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Transmission d'entreprises : LBO, un montage ingénieux mais peu connu |
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Mehdi Michbal |
Finances news : 23 - 11 - 2006 |

* Le «leverage buy out» est une technique de transmission d'entreprises à effet de levier. Le rachat de la cible est financé, en grande partie, par l'endettement bancaire, ce qui permet de minimiser l'apport du repreneur en même temps qu'il accroît le rendement descapitaux investis.
* Au Maroc, ce type de financement des acquisitions est rarement intervenu, du fait
de la méconnaissance du procédé et de l’absence de législation juridique et fiscale.
Une opération de «leverage buy out» peut être définie comme celle d'un rachat d'une société cible par l'intermédiaire d'une société holding qui, en plus d'un apport en fonds propres, souscrit des dettes(senior, subordonnées ou mezzanine) pour financer l'acquisition. Les dettes sont remboursées par les flux financiers, en particulier les dividendes, que la société achetée verse au holding d'acquisition. En effet, durant les années d'acquisition, les cash-flow libres de la cible remboursent, par remontée de dividendes, le capital et les intérêts de la dette. La structure financière et juridique dans unetelle opération est conçue de façon à minimiser l'apport des actionnaires, d'où le rôle de l'endettement qui permet de minimiser leur apport en même temps qu'il accroît leur rentabilité. On parle ici d'effet de levier financier, principale caractéristique de ce type d'opération et dans lequel réside tout l'intérêt d'un LBO.
Les opérations d'acquisition à effet de levier (LBO) ont connu un essorremarquable au niveau mondial. Elles représentent la technique la plus utilisée dans la transmission d'entreprises. En effet, le repreneur, souvent en manque de ressources, y trouve une bonne technique pour financer son acquisition et rentabiliser, autant que possible, les capitaux investis.
Bien qu'au niveau mondial le LBO ait fait ses preuves et ait acquis ses lettres de noblesse à travers desmilliers de grandes opérations, cette vague ne semble guère toucher le Maroc ; et ce montage «ingénieux» reste inconnu, sinon ignoré, par les banquiers, entrepreneurs et jeunes promoteurs marocains. Ce constat trouve son explication, selon les professionnels du capital investissement, dans l'absence d'une réglementation juridique et fiscale claire, à même d'encourager les opérations de type LBO.Rares, celles-ci se font encore de manière déguisée. S'il y avait un cas local qui illustre ceci, ce serait celui de la Société chérifienne des engrais (SCE), reprise par son management en mai 2003. En effet, il s'agit d'une première au Maroc. Tout a commencé lorsque le Groupe ONA-SNI a voulu se désengager d'un certain nombre de participations et se recentrer, de ce fait, sur ses métiers de base.La SCE était alors dans la ligne de mire. C'est à ce moment-là que l'idée d'un LBO ou plus précisément un MBO (Management buy out, puisque c'est le management qui se porte acquéreur) a germé dans l'esprit du management de l'entreprise, en manque de ressources suffisantes pour financer une opération de cette envergure. Ce dernier s'est en effet porté acquéreur des participations du groupe ONA-SNI etdu groupe Total, détenant respectivement 39,19% et 31,43% du capital de la SCE. Toutefois, cette technique financière n'étant pas réglementée au Maroc, le MBO a davantage été appliqué dans son esprit que dans la lettre. Un holding, baptisé Holichem, a été créé à cet effet et a dû supporter la dette, sur un prêt accordé par un «pool» de trois banques de la place, garanti par les actions acquisesde la SCE et basé sur les bénéfices futurs de celle-ci, gage de remboursement. L'effet de levier, principe de définition d'un LBO, n'aura pas joué totalement en raison d'une règle fiscale qui n'autorise pas la déduction des charges d'intérêt du résultat imposable de la SCE. À l'évidence, une fusion entre les deux entités (Holichem et SCE) aurait pour effet de contourner cette contrainte et...
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